目前上市的头部企业中，真正的硬科技公司不多。(《中国经济周刊》首席摄影记者 肖翊 摄)
创投圈“钱荒”：下半年流入一级市场的资金或断崖式下跌
《中国经济周刊》 记者 孙冰｜北京报道
(本文刊发于《中国经济周刊》2018年第35期)
在很多年后提起2018年，或许不少人想起的关键词会是上市。一些总喊着“不差钱”并一口咬定无上市计划的老板们，开始纷纷食言改口，恨不得跑步IPO，速度快得惊人。但是，2018年并不是一个资本市场的好时光。据不完全统计，今年新上市的公司有七成遭遇破发，比较惨烈的个股被腰斩，更有甚者股价跌去了七成。
为何如此境遇还要削尖脑袋 “流血上市”呢？答案显而易见缺钱。有分析人士认为，“跑步IPO”是因为这些企业已很难在一级市场拿到足够资金，只得转向二级市场。实际上，从今年年初开始，“钱荒”“资本寒冬”等词汇就开始见诸媒体，“募资难”成为2018年创投圈的主旋律。投资人们正在“捂紧钱袋子”。
经历了排队上市的热浪，又体验了估值缩水和钱荒的寒潮，2018年的创投领域，一些企业想“不感冒”都难。
下半年流入一级市场的资金或断崖式下跌
经济增长高速度转向高质量、股市处于低位、人民币快速贬值、全球经济环境变化等诸多因素叠加，让整个市场承受着不小的压力。
“资管新规”则是较为明显的分水岭。今年4月，由央行等四部委出台的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》正式落地，在这份“资管新规”中，多层嵌套、刚性兑付、期限错配、杠杆畸高等被严格叫停。连锁反应当然随之而来：银行融资收紧、投资人门槛提高、一级市场开始“钱荒”……
中国证券投资基金业协会统计显示，2018年上半年，中国股权投资市场共发生投资案例数量5024起，涉及投资金额合计约5795亿元人民币，同比下滑10.7%；清科研究中心发布的数据显示，2018年上半年募资总额约为3800亿元，2017年上半年该数字为约8600亿元，同比降幅约为56%；投中研究院发布的报告则显示，2018年上半年，募集基金的完成规模为341亿美元，而2017年同一阶段为1342亿美元，同比降幅高达74.59%。
各家统计的口径可能略有不同，但这些数据足以证明，投资人的钱袋子正在收紧和变瘪。加之2018年是很多基金的清算期，无疑是雪上加霜。有业内人士认为，这只是故事的开局易凯资本CEO王冉判断，今年下半年流入一级市场的资金可能会出现断崖式下跌，减少50%～60%，甚至可能减少70%～80%。
“资管新规对VC(Venture Capital，风险投资)会有一定影响，对企业下一轮的融资来说，也没有一两年前那么容易了。”蓝驰创投管理合伙人陈维广告诉《中国经济周刊》记者。
最先感到寒意的是初创公司。
业内人士介绍，即使价格高、门槛高，风投们也希望投资头部公司求稳。风控逻辑盖过了增长逻辑和风口逻辑，而两年前，这个逻辑完全相反。下半年，美股港股至少还有150家公司在排队，他们希望在寒潮真正到来前赶紧“上岸”。
“不管一级市场还是二级市场，现在都面临着全球经济环境变化的挑战，资金量的投入在减少。我们预计本轮融资难的情况最少要持续两到三年时间。”创世伙伴资本创始主管合伙人周炜对《中国经济周刊》记者说。
周炜说，尽管大家都说一些头部公司估值过高、挤着上市，但过去几年里，中国互联网企业整体发展是向好的，公司的战斗力比5至10年前强了很多。“2000年左右上市的互联网公司，都出现过跌破发行价，甚至跌到都快退市的状况。但那时候互联网公司普遍缺乏盈利能力，而今天这一波公司其实比之前的要健康。”
创业者太急，风投太逐利
由俭入奢易，由奢入俭难。让创业者们感到当下格外寒冷的，除了“钱荒”带来的“钱温”骤降，还有过去投资人的爽快和大方。
“一些现在拿不到钱的创业者，是因为他们根本就不应该拿到钱，他们把过去的不合理理解为当然了。在硅谷，一家初创公司成长为头部公司，可能需要六七年时间，而国内一两年就可能达到。即便如此，创业者和投资人都还觉得慢。”Plug and Play(PNP)中国执行董事、首席执行官徐洁平毫不讳言。
从某种意义上讲，所谓的“风口”就是现在拿钱最容易的行业，投资人们追赶着，也是驱赶着创业者进入“风口”，然后提供弹药供其烧钱、补贴、圈地，O2O、网约车、共享单车、智能汽车、IoT、无人货架、人工智能、区块链等均出现了类似现象。
有业内人士指出，只要在风口上砸够钱，就能够大概率养出头部公司，然后获得十倍、百倍甚至千倍的回报，这似乎是一个可以自洽的逻辑。但是，行业泡沫也由此而来。在中国一直有一种怪象：创业公司的估值水平远高于国外同类企业；未上市创业公司的估值远高于已上市的同类企业市值。
以蔚来汽车为例，虽然还没有一款真正量产的车型上市，更没有赚过一分钱，但4年的融资额就已相当于特斯拉10年的融资额。蔚来汽车高峰期的估值达到了惊人的370亿美元，而去年收入180亿美元的特斯拉，市值也只不过540亿美元。
资本这就是这么宠。“过去三四年中国的募资，尤其是人民币基金的募资，出现了一个历史高峰，这是之前没有出现的状况，资金量非常大。因此，过去几年的一级市场过热，资金供给充沛，VC、PE(Private Equity，私募股权投资)融资间隔很大，导致好项目估值涨得非常厉害。”周炜说。
快速成长意味着鱼龙混杂。创投圈流行的一则段子似乎能够反映出这个行业的混乱现状：基金募资基本靠PR(Public Relations，公共关系)，判断风口基本靠媒体，风险控制基本靠对赌，投后管理基本靠放羊，GP(General Partner，普通合伙人)收益基本靠费率，LP(Limited partner，有限合伙人)赚钱基本靠运气，排名基本靠赞助……
更可怕的是劣币驱逐良币，钱蜂拥到风口，土里的金子便无人发掘。退潮时才会知道谁在裸泳。“钱荒”只是一个开始，又一轮的创投洗牌或许将随后而至。
“融资难并不都是坏事，它将加速淘汰一些本来就不应该拿到融资的企业，减少社会资源的浪费。过去几年资本泛滥，造成创业企业太多，而好公司的数量总是有限的，两者之间并非正相关关系。”周炜说。
“风口不是关键，风口是否拥挤才是关键。太拥挤的地方，资本大量挤入会引发价格战，催生泡沫。一只基金要能保持持久稳定的优质回报，首先就要自律。市场环境好的时候该谨慎，而不是降低标准投资众多的项目；环境不好的时候应不受其影响，继续投资优质但还没有实现盈利的项目。中国的市场足够大，每个赛道都有充分的机会。关键不在于判断一个趋势是不是风口，而在于对真实需求的敏感度，以及早于市场发掘潜在需求的速度。”陈维广说。
深度科技领域风投增多
对于一些企业融资阶段的估值和上市后的市值差距巨大的现象，徐洁平认为原因主要来自两方面。一是部分企业前期融资时估值一直虚高，从种子轮开始一直到上市前，每一轮都要估值增长，否则投资人会不满意，结果导致最后积累了太多的泡沫。
“A轮、B轮中国公司的估值比硅谷高了平均两倍以上，PE(Price earnings ratio，市盈率)倍数高得惊人。但IPO后到二级市场，是要看你的业绩以及对你业绩实际预期，这个跟风险投资可是两个概念。很多估值高的企业到现在都没有盈利，二级市场怎么能火呢？”徐洁平对《中国经济周刊》记者说。
另一个原因是这一轮上市的头部企业大部分是2C(面向消费者)公司，真正的硬科技公司不多。“这些公司做的多是商业模式上的创新，没有核心技术，只是资源整合方。这种公司受行业趋势和经济大环境的影响非常大，一旦模式被颠覆就失去了价值，而在科技领域，一种模式很快被另外一种模式前期颠覆是经常出现的。但硬科技公司就很少碰到这个问题。”徐洁平说，反观海外，尤其是在硅谷等创投非常成熟和活跃的地区，风险投资机构则更愿意追逐那些硬科技公司。这类公司从一开始就会一步步走得很扎实，虽然积累起来难度比较高，但硬科技有持续性，被颠覆的周期也比较长，未来的成长性更加稳定。即使整体经济环境不好，他们受到的影响也会比较小。
“过去10年的创新主要集中在商业模式上的创新，而接下来随着前沿科技的发展，会有越来越多的硬科技创新出现，投资人能否在技术细节上与一流的科学家团队展开深入探讨，能否理解科学家创业者的品位，这对于识别出真正优秀的团队至关重要。同时，一流的科学家也会反过来对投资人做识别。我认为能够满足这些要求并投到优秀的技术公司是非常稀缺的能力。其实，这几年在硬科技创新领域已经陆续出现了一批领先公司。”高榕资本创始合伙人高翔告诉《中国经济周刊》记者。
“过去10年里，我们对深度科技领域的投资的确不是很多，因为真的技术创新公司不多，从模仿到微创新到深科技创新，一定是一步步发展的。而且深科技所需要的资金和资源支持，往往是风投无法承担的，风投也需要学习的过程，的确是各方面都不成熟。”周炜认为，现在已经能看到这类投资明显多起来了，“条件正在成熟，已经走到了一个新拐点。比如人工智能和机器人在中国的兴起。即使还没达到谷歌的先进水准，但中国发展人工智能的优势在于中国用户、政府对新事物的接受速度快得惊人。这种高接受度使得新技术能够更容易、更迅速地在中国实现商业化应用。我相信，中国在人工智能、机器人领域很有可能会像在移动互联网时代一样，在全球占据优势地位。”
“现在，科技的创新正在从过去20年的比特(软件)创新向未来20年的原子(硬件)创新进化。未来，大部分的信息和商业需要通过终端和硬件来进一步释放价值。所以，大家可以看到为什么最近3至5年有很多智能硬件、电动汽车，包括物联网的新应用层出不穷。未来20年将是硬科技爆发的黄金时期，私募股权作为连接资本市场和实体经济之间最有效直接的工具和通道之一，其巨大发展空间不言而喻。”陈维广说。
“投资+孵化”，做风投只有钱是不够的
“资本寒冬”并未阻挡国际创投机构踏向中国市场的脚步。作为今年科技圈最受关注的事件之一，8月16日，百度前任总裁陆奇的下一站去向尘埃落定：成为全球最大创业孵化器之一的Y Combinator中国创始人及首席执行官。据悉，Y Combinator一共孵化了包括Airbnb、Dropbox和Reddit等约2000家公司，市值总额达到1000亿美元。
布局更早的还有同样来自硅谷创投圈的PNP。作为全球最活跃的高科技风险投资机构之一，PNP已累计投资、助力超过10000家初创企业，其中包括Google、PayPal、Logitech等明星巨头。2015 年来中国到现在，PNP中国已累计投资、孵化超过300家中国创业公司。
“目前，中国已经是PNP除了美国之外最重要的业务中心。PNP每年在全球投250家企业，美国会投100～120家，中国会投资50～60家。”PNP中国执行董事、首席执行官徐洁平说。
与国内最大的不同是，这些国外尤其是硅谷的风险投资机构们，所做的不只是给钱那么简单，而更加侧重“投资+孵化器”的战略打法。“PNP给创业者提供三件事情，一是资本；二是对接产业资源；三是培训和导师服务。第一件事情大家都在做，第三件事情也有不少专业机构在做，但是对接产业资源很少有风投在做，因为这个很难。”徐洁平说。
徐洁平以PNP正在进行中的保险科技行业“选秀”举例。PNP会连接两端：一端保险业内的翘楚公司，发现这些公司的创新需求和技术痛点；另一端是保险科技领域的创业公司，将他们的技术创新与另一端对接起来，做有针对性的创新应用。“这个模式大企业很喜欢，因为能找到想要的科技公司。初创公司更加喜欢，因为除了能融到钱以外，还能找到资源。创业公司要成长，最重要的是两件事：技术和场景。我们一方面找到拥有硬科技的创业公司，给他们资金，再帮助他们找到场景，这样才能保证创业公司能够活下去并且不断成长。”
“市场或许有好坏之分，但创新永远都不会停止。从过去的经历来看，经济不好的时候往往是创新最活跃的时候，是创新迅速成长的时候，所以对于创业投资来说，有可能是更大的机会。但是创业者需要判断宏观经济环境，合理选择正确的应对姿态。”高翔说。
当大潮退去、喧嚣落定，鱼龙都能摸到钱的机会消失，风险投资机构们也需要重新思考那个基本的命题：风险投资的核心价值究竟是什么？靠估值增长或者上市套利走人模式显然无法长久，而只有靠眼光、靠技术、靠赋能、靠孵化，才能发现和养大真正有潜力的初创公司。
原标题：创投圈钱荒：下半年流入一级市场资金或断崖式下跌|二级市场丨中国丨徐洁平
